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上半年各渠道不同程度承压，23Q2 环比23Q1 改善。分渠道看，2023H1 公司线上/直营/加盟/其他营业收入（包括团购和家居）分别实现收入5.3/3.1/3.2/1.1 亿元，同比下降6.0%/6.3%/2.4%/0.9%；净开店来看，直营23H1 净开2 家至473 家门店（新开13 家，关闭11 家），加盟23H1 净关店8 家（新开29 家，关店37 家），期末门店数为991 家；线上渠道方面，天猫/京东/唯品会分别实现收入1.25/1.9/0.9 亿元，分别占公司电商渠道的23.6%/35.7%/17.6%。2）分产品看，套件/被芯/枕芯/其他类分别实现收入5.8/4.6/1.1/1.3 亿元，同比下降8.4%/1.7%/0.1%/2.0%。3）分季度来看，23Q1 和23Q2 收入分别下滑-7.6%和-1.9%，收入降幅收窄
直营和加盟毛利率提升较快，盈利能力稳中有升。1）毛利率：23H1 公司毛利率为54.2%，同比增长1.4pct，其中线上/直营/加盟毛利率分别为44.5%/68.5%/51.3%，同比分别-0.3/+2.7/+1.4pct；2）费用率：23H1 公司销售/管理/研发费用率分别为27.0%/4.5%/3.2%，同比分别+0.59/+0.17/-0.3pct。3）公司23H1 净利率为17.2%，同比增长1.4pct。
经营质量保持优良水平。截止23H1，公司存货周转天数为231 天，同比减少9 天，23H1 经营活动现金流为2.85 亿元，同比增长43%。公司历史股息率高，2022 年年报每10 股派发现金红利6 元，股息率约为7%左右。
公司今年持续开启店面的超品形象升级，并在空白市场加速加盟渠道的拓展，线上也继续维持高质量的运营水平。在短期消费环境和宏观经济多变的背景下，我们认为公司的经营韧性更强，展望未来，公司有望凭借其精细化的运营能力，以及丰富的创造力和持续升级的研发技术，在激烈的行业竞争中进一步夯实龙头地位。此外，公司长期较高的现金分红率也体现了对股东回报的长期重视。
根据中报，我们调整盈利预测，预测2023-2025年每股收益为0.69/0.77/0.86元（原2023-2025为0.72/0.80/0.90 元），参考可比公司，给予公司2023 年15 倍PE 估值，对应目标价10.35元，维持“增持”评级。
风险提示：行业竞争加剧、终端消费需求减弱等。
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。 （责任编辑：王丹 ）
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